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业绩契合预期,芳烃产品保持业绩

2019-10-02 08:11

事件描述。

中金石化检修影响2017年业绩。全资子公司中金石化主要生产PX等芳烃产品,自2015年投产以来,已成为公司业绩的主要来源。2015-2017年,中金石化分别贡献净利润4.23、16.30和10.2亿元,分别占公司全年净利的120%、85%和51%。中金石化2017年利润同比下降6.1亿元,一方面是2017年PX价差小幅缩小,另一方面中金石化于4季度进行检修,优化消缺,导致了全年利润的下滑,拖累了公司2017年业绩。此次检修有助于提升中金石化装置的安全性和运行效率。此外中金石化也在通过各项技改,降低成本,提升效益。例如调整燃料油和石脑油的进料比例,降低了原料成本,提升了产量。随着中金石化检修完成,未来盈利有望回升。

    公司发布2017年度业绩快报,预计2017年全年营收为707.54亿元,同比增长55.50%;归属净利润为20.02亿元,同比上年增长4.23%。预计2017Q4公司营收为183.91亿元,同比增长30.49%;归属净利润为4.47亿元,同比下跌35.46%,主要受中金石化检修影响。

    PX价差扩大,中金石化盈利有望提升。2017年年底以来,国际油价逐步上升,推动PX价格小幅上涨,价差维持在高位。今年一季度,PX与石脑油价差为380美元/吨,同比小幅下降11美元/吨,环比提升66美元/吨。进入二季度以来,PX价差进一步扩大,有望推动中金石化盈利的提升。目前我国PX进口依赖度仍维持在50%以上,国内的供需缺口将在较长时间内存,能够保障公司芳烃产品未来的盈利。

    事件评论。

    PTA供需好转景气向上,公司业绩弹性较大。随着PTA行业落后产能的逐步出清与新增产能的下降,2017年以来PTA供需明显好转,行业逐渐回暖,景气度不断提升。今年一季度PTA-PX价差环比扩大约100元/吨,推动了公司一季度扣非后净利润同比增长超50%。2018年我国聚酯产能扩张较大,而PTA产能整体稳定,行业供给将继续保持偏紧态势,盈利水平有望继续提升。近期国内装置检修计划较多,预计PTA价差有望保持在较高水平。公司拥有PTA权益产能595万吨,占全国总产能的28%。PTA价差每提升100元/吨,增厚利润约6亿,业绩弹性较大。

    纺织业回暖带动聚酯需求大幅提升。我国作为全球纺织业大国,2017年在全球经济复苏的带动下,纺织业企业景气指数明显提升,纺织业出口交货值同比增长3.40%,有力支撑了上游聚酯产品的需求。2017年涤纶长丝价格同比大幅提升15%,价差同比亦有所扩大,盈利改善较为显著。公司110万吨的聚酯产能充分受益,也为公司贡献了较多利润。

    涤纶长丝需求态势较好,行业景气有望维持。近年来涤纶长丝供需好转,行业景气度持续复苏。未来行业年新增产能不到3%,而需求方面,我国化纤、涤纶领域需求有望保持在6%-8%左右增速,推动涤纶长丝价差持续提升,行业景气维持高位。公司拥有涤纶长丝产能110万吨,是国内第六大涤纶生产企业,有望受益于涤纶长丝景气的持续。

    PTA 景气度持续回升,助推公司业绩上行。2017年在聚酯需求大幅提升带动下,PTA 自下半年起景气度持续回升,全年价差同比大幅提升近28%,开工率提升至68.75%,库存亦降至近年低位。翔鹭、华彬以及桐昆近500万吨复产及新产能的投放,并未对市场产生较强的冲击,未来两年在废碎料禁止进口带来的较大聚酯需求增量以及新增产能较少的供需双重利好下,PTA 盈利有望得到显著改善,也将为公司600万吨的PTA 权益产能带来较高的利润弹性。

    浙石化项目有序推进,一体化成本优势显著。由公司主导的浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目目前正有序推进,项目实施主体浙江石油化工有限公司注册资本已到位238亿元。该项目产品丰富,包括4000万吨/年炼油、800万吨/年对二甲苯、280万吨/年乙烯,160万吨乙二醇等,主要产品均为国内对外依存度较高的化工品,市场前景较好。2017年,公司公告以现金收购方式向控股股东荣盛控股收购其所持有的浙江石化51%股权,已于2017年7月并入公司。浙江石化一期项目2000万吨有望于今年10月投产。相比于现有的炼化项目,浙江石化采用了更优化的总流程:大加氢、大催化、大重整等,采用了最新工艺装备技术与化工产品差异化布局,一体化规模效益显著。

    PX 利润依旧丰厚,中金检修对Q4盈利有所影响。目前PX 依旧是化纤链中利润最为丰厚的一环,公司全资子公司中金石化200万吨/年芳烃装置为公司贡献了大部分利润,2017H1芳烃毛利率高达16.77%。

    盈利预测与投资建议:预计公司2018、2019年EPS分别为0.68元和1.33元,以5月2日收盘价15.01元计算,对应PE分别为22.0倍和11.3倍,给予“增持”的投资评级。

    自去年9月下旬开始,公司对芳烃装置进行检修,这也是Q4利润同比下降的主要原因。展望2018年,PX 依旧有望保持景气。

    风险提示:原油价格大幅下跌、行业扩产进度超出预期。

    浙石化项目建设顺利,大炼化龙头之路稳步迈进。公司控股的浙江石化炼化一体化项目目前进展顺利,2017年11月乙烯装置2号丙烯塔完成进场,项目进入主体设备到货阶段,建设如期推进。

    维持“买入”评级。保守预计2019年炼化项目贡献半年利润,则公司2018-2019年EPS 分别为0.66元和1.18元(考虑60亿增发摊薄后),对应当前股价的PE 分别为25.14X 和14.08X,维持“买入”评级。

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